國內(nèi)原奶價(jià)格定價(jià)權(quán)在下游乳企。與發(fā)達(dá)國家依靠養(yǎng)殖端構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈不同，中國更多是大型乳企將養(yǎng)殖端融入自身體系，構(gòu)建以加工端為核心的產(chǎn)業(yè)鏈。

發(fā)達(dá)國家由于養(yǎng)殖端的強(qiáng)勢以及和加工企業(yè)的緊密合作，奶農(nóng)和牧場在產(chǎn)業(yè)鏈中可獲得較大的價(jià)值分配，而中國奶農(nóng)和牧場由于力量分散，在價(jià)值分配中處于不利地位，加工企業(yè)把握行業(yè)主要話語權(quán)。

原奶價(jià)格制定體系:國內(nèi)原奶價(jià)格制定方式有兩種，1)乳企根據(jù)市場供需定價(jià)，價(jià)格由基礎(chǔ)價(jià)和指標(biāo)價(jià)構(gòu)成，大部分省份采取此種模式;2)價(jià)格協(xié)商機(jī)制，由行業(yè)協(xié)會(huì)牽頭組織，具體由牧場代表和乳企協(xié)商確定，上海、河北、黑龍江等部分省份采取此種方式。

奶價(jià)對(duì)比:國內(nèi)奶價(jià)高于海外，聯(lián)動(dòng)效應(yīng)也越發(fā)明顯

自然稟賦不同導(dǎo)致中國較國外養(yǎng)牛成本較高，奶價(jià)偏貴。與澳大利亞、新西蘭、阿根廷等國相比，中國在土地、人工、飼料、效率均不具優(yōu)勢:

1)土地資源較為稀缺，奶企只能以圈養(yǎng)方式飼養(yǎng)奶牛，土地、防疫、環(huán)保成本較高;2)中國牧草質(zhì)量水平偏低，優(yōu)質(zhì)牧草大多依賴進(jìn)口，飼料成本偏高;3)人工成本高于海外;4)國內(nèi)養(yǎng)殖技術(shù)仍較海外有一定差距。

國內(nèi)原奶價(jià)格變化滯后國際原奶價(jià)格，理論上國內(nèi)外價(jià)格已經(jīng)初步接軌。09年之后，隨著大包粉進(jìn)口規(guī)模的迅速上升，國際原奶價(jià)格和國內(nèi)原奶價(jià)格的聯(lián)系日益密切，聯(lián)動(dòng)效應(yīng)愈發(fā)明顯。從年度來看，國內(nèi)奶價(jià)和國際奶價(jià)基本呈同漲同跌的態(tài)勢，但國際奶價(jià)波動(dòng)更為劇烈。

政策導(dǎo)向:提升乳企生鮮乳使用量

受低價(jià)進(jìn)口大包粉的影響，一些奶制品加工企業(yè)在選擇原奶時(shí)更多地用大包粉替代生鮮乳，導(dǎo)致國內(nèi)牧場生鮮乳供應(yīng)受到阻力，打擊了其生產(chǎn)原奶甚至優(yōu)質(zhì)奶的積極性。

為了提升鮮奶使用量，改善國內(nèi)牧場生存環(huán)境，促進(jìn)乳業(yè)健康發(fā)展，監(jiān)管層陸續(xù)出臺(tái)了相關(guān)政策，如“復(fù)原乳嚴(yán)監(jiān)管”、“生乳分級(jí)新標(biāo)準(zhǔn)”，嚴(yán)格規(guī)范下游乳制品企業(yè)生產(chǎn)行為，鼓勵(lì)使用生鮮乳生產(chǎn)滅菌乳、發(fā)酵乳、調(diào)制乳和嬰配粉等乳制品。

國內(nèi)原奶供給:存欄數(shù)持續(xù)下滑，產(chǎn)量增長乏力

奶價(jià)低迷疊加環(huán)保去產(chǎn)能，奶牛存欄連續(xù)3年下滑。2015年以來，生鮮乳價(jià)格持續(xù)處于低位，使得全行業(yè)盈利水平出現(xiàn)惡化，大中型牧場擴(kuò)欄意愿減弱&小型牧場持續(xù)退出推動(dòng)全國奶牛存欄持續(xù)下滑。

2018年中央加大環(huán)保督查力度，諸多牧場因環(huán)保不達(dá)標(biāo)而關(guān)停，奶牛存欄進(jìn)一步下滑。根據(jù)USDA的數(shù)據(jù)，2018年中國奶牛數(shù)量同比-5.3%，降幅較上年略有擴(kuò)大。

2018年生鮮乳產(chǎn)量小幅提升，未來供給量增長乏力。2018年，牛奶產(chǎn)量同比增長1.2%，增速較17年提升2.0pcts，來源于成母牛占比提升及單產(chǎn)提升。

目前，行業(yè)上下游對(duì)原奶未來供給不足已有一定預(yù)期，如諸多乳企與牧場的采購合同從月度向年度轉(zhuǎn)變，部分牧場出現(xiàn)擴(kuò)群的動(dòng)作。即使牧場開始補(bǔ)欄，但難以影響短期供給量，因此短周期原奶產(chǎn)量主要取決于成母牛的存欄變化及成母牛單產(chǎn)水平。

綜合看，我們認(rèn)為未來2年原奶產(chǎn)量或保持低個(gè)位數(shù)增長。

海外原奶供給:主要貿(mào)易國產(chǎn)能并無擴(kuò)張跡象

全球原奶的主要產(chǎn)地為歐盟、美國、印度、中國、俄羅斯，產(chǎn)量合計(jì)占全球的70%以上，主要出口國為新西蘭、歐盟、美國，合計(jì)出口量占全球約70%。

USDA預(yù)測19年主要出口國新西蘭、歐盟、美國、澳大利亞奶牛存欄同比 0.14%、-1.33%、-0.63%、-3.28%，主要進(jìn)口國俄羅斯、中國、墨西哥、巴西奶牛存欄同比-1.43%、0.81%、-0.76%、0.52%。

考慮奶牛形成產(chǎn)能需要2年左右時(shí)間，而短期內(nèi)奶牛單產(chǎn)穩(wěn)定，全球原奶產(chǎn)能或難以擴(kuò)張。

海外原奶供給:新西蘭為主要進(jìn)口來源，供給尚無增長跡象地理&價(jià)格優(yōu)勢使得新西蘭成為主要進(jìn)口來源地，1H19產(chǎn)量尚無增長態(tài)勢:新西蘭是全球最大乳制品出口國，奶源品質(zhì)高、價(jià)格便宜，疊加關(guān)稅和地理優(yōu)勢，新西蘭成為中國最大的進(jìn)口來源。

2018年，中國進(jìn)口奶粉80.14萬噸，其中73.3%來自新西蘭。觀察新西蘭原奶供給情況，1H19原奶產(chǎn)量同比-0.9%，供給尚無擴(kuò)張態(tài)勢。

歷史上新西蘭奶價(jià)為國內(nèi)奶價(jià)的先行指標(biāo)。以恒天然雙周拍賣數(shù)據(jù)來看，當(dāng)新西蘭奶價(jià)高于國內(nèi)奶價(jià)并呈上漲趨勢后，國內(nèi)奶價(jià)在2-3月后出現(xiàn)上漲，反之也相同(海外原奶平均運(yùn)輸時(shí)間需要2個(gè)月)。

行業(yè)趨勢:原奶新周期開啟，行業(yè)盈利或持續(xù)改善

供給放緩而需求向好導(dǎo)致2H18奶價(jià)拐點(diǎn)出現(xiàn)，進(jìn)入奶價(jià)上行周期:2015年以來，奶價(jià)低迷推動(dòng)國內(nèi)奶牛養(yǎng)殖行業(yè)持續(xù)去產(chǎn)能，而環(huán)保趨嚴(yán)更加速這一過程，奶牛存欄呈逐年下滑趨勢，產(chǎn)量增速大幅放緩。同期，海外產(chǎn)能仍增長緩慢，進(jìn)口大包粉價(jià)格有所回升，相對(duì)生鮮乳價(jià)格優(yōu)勢減弱。

下游需求逐漸轉(zhuǎn)好，液奶&奶粉均在17年后恢復(fù)較好增長。在供給放緩&需求擴(kuò)容&監(jiān)管鼓勵(lì)使用生鮮乳的背景下，原奶供需逐漸趨于緊平衡，2H18奶價(jià)重現(xiàn)上漲趨勢，1H19延續(xù)上漲勢頭。

往后看，原奶供給有望保持低個(gè)位數(shù)增長，需求或中個(gè)位數(shù)增長，供需缺口持續(xù)擴(kuò)大，2019年原奶價(jià)有望繼續(xù)上漲，2H19或貢獻(xiàn)主要漲幅。原奶價(jià)進(jìn)入上行周期，奶牛養(yǎng)殖企業(yè)有望長期受益，利潤彈性顯現(xiàn)。